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2023年6月，中辦國辦聯(lián)合印發(fā)的《國有企業(yè)改革深化提升行動方案（2023—2025年）》中，明確了新國改的重點(diǎn)任務(wù)集中于優(yōu)化國有經(jīng)濟(jì)布局，加快建設(shè)現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系；完善國有企業(yè)科技創(chuàng)新機(jī)制，加快實(shí)現(xiàn)高水平自立自強(qiáng)；強(qiáng)化國有企業(yè)對重點(diǎn)領(lǐng)域保障，支撐國家戰(zhàn)略安全；以市場化方式推進(jìn)整合重組，提升國有資本配置效率；推動中國特色現(xiàn)代國有企業(yè)現(xiàn)代公司治理與市場化經(jīng)營機(jī)制長效化；健全以管資本為主的國資監(jiān)管體制；營造更加市場化法治化國際化的公平競爭環(huán)境；全面加強(qiáng)國有企業(yè)黨的領(lǐng)導(dǎo)和黨的建設(shè)八個方向。其中，中國特色現(xiàn)代國有企業(yè)現(xiàn)代公司治理與市場化經(jīng)營機(jī)制長效化是當(dāng)前階段新國資從內(nèi)部治理方向提升核心競爭力的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。因此，我們特別推出《新國改三年行動觀察》，分為上下兩篇，上篇針對薪酬績效及中長期激勵兩方面，以期為城市國企提供更多的實(shí)踐參考。
第一篇：城市國企薪酬績效管理的改革之路
第二篇：薪酬管理公平性對國有企業(yè)員工工作績效的影響研究
第三篇：企業(yè)經(jīng)營績效考核設(shè)計思路及具體案例
第四篇：城市國企中長期激勵改革觀察
第五篇：城市國企跟投機(jī)制與案例研究
作者：研究中心 余旭
項目跟投指跟投人員以自有資金與公司共同投資并分享投資收益、承擔(dān)投資風(fēng)險的一種中長期激勵約束機(jī)制。該機(jī)制起源于風(fēng)險投資領(lǐng)域，后來廣泛應(yīng)用于房地產(chǎn)領(lǐng)域、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域等。近年來，部分符合“新領(lǐng)域、新模式、新業(yè)態(tài)”要求的城市國企也在探索跟投機(jī)制，取得了較好的成效，也暴露出諸多問題。
那么受到如此青睞的項目跟投和員工持股有什么可比性？和同具風(fēng)險性的合伙制、風(fēng)險抵押金模式相比又有什么異同和優(yōu)勢？使得其成為當(dāng)下城市國企中長期激勵的首要選擇之一。通過下表，我們可以看到，項目跟投和員工持股在適用場景、參與治理程度、風(fēng)險程度、投資意愿、持有方式、持有關(guān)系、分享機(jī)制、退出機(jī)制方面都存在著差別。當(dāng)然四種中長期激勵方式也具有權(quán)益激勵、增量引入、風(fēng)險和收益共擔(dān)的共性。
表1 項目跟投、員工持股、合伙制、風(fēng)險抵押金綜合比較
通過上表可知，與員工持股、合伙制、風(fēng)險抵押金模式相比，項目跟投具有適用范圍更加廣泛、持有方式豐富、退出機(jī)制多樣的優(yōu)勢。基于此，本文以項目跟投為研究對象，探討國企開展項目跟投的政策背景、現(xiàn)狀及問題，并以深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司（以下簡稱“深創(chuàng)投”）的項目跟投為例進(jìn)行分析，以期為城市國企開展項目跟投提供經(jīng)驗與啟示。
一、政策背景
自2015年?？低晫?shí)施項目跟投，實(shí)現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展后，我國就此在項目跟投領(lǐng)域印發(fā)了諸多引領(lǐng)性文件，給出了項目跟投適用的國企范圍、業(yè)務(wù)范圍、項目范圍。
2016-2019年的《關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見》《改革國有資本授權(quán)經(jīng)營體制方案》《國務(wù)院國資委授權(quán)放權(quán)清單（深圳、廣東）（2019年版）》三個文件投提出了“國有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)、創(chuàng)業(yè)投資管理企業(yè)核心團(tuán)隊跟投”，從“探索”→“支持”→“授權(quán)”，我們認(rèn)為國有創(chuàng)投企業(yè)和創(chuàng)投管理企業(yè)等新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新商業(yè)類企業(yè)符合開展項目跟投的條件。到2020年，《國企改革三年行動方案（2020-2022年）》將這一范圍擴(kuò)大到了“從事新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新商業(yè)模式的國企，或具有較高風(fēng)險和不確定創(chuàng)新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的國企”。
同期的《中央企業(yè)混合所有制改革操作指引》《“雙百企業(yè)”推行經(jīng)理層成員任期制和契約化管理操作指引》《“雙百企業(yè)”推行職業(yè)經(jīng)理人制度操作指引》《百戶科技型企業(yè)深化市場化改革提升自主創(chuàng)新能力專項行動方案》等政策繼續(xù)延伸企業(yè)范圍，鼓勵混合所有制企業(yè)、國有控股上市公司、國有科技型企業(yè)、雙百企業(yè)探索項目跟投。
地方層面，《深圳市區(qū)域性國資國企綜合改革試驗實(shí)施方案》認(rèn)為定位為國有資本運(yùn)營公司（如深圳市遠(yuǎn)致投資公司），可在市場化投資業(yè)務(wù)領(lǐng)域探索跟投等激勵約束機(jī)制。《湖南省關(guān)于推進(jìn)國有資本投資、運(yùn)營公司改革試點(diǎn)的實(shí)施方案》認(rèn)為兩類公司所屬全資、控股企業(yè)中符合條件的，可優(yōu)先支持其同時開展混改、項目跟投。因此，兩類公司是符合跟投條件的企業(yè)范圍，尤其是其中的市場化投資業(yè)務(wù)?！吨泄步魇∥魇∪嗣裾P(guān)于新時代加快完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的實(shí)施意見》創(chuàng)新性提出“探索對新設(shè)企業(yè)、新上項目特別是創(chuàng)投項目建立跟投機(jī)制”。
表2 項目跟投政策匯總
二、現(xiàn)狀及問題
（一）跟投現(xiàn)狀
在政策倡導(dǎo)和鼓勵下，不同領(lǐng)域、不同規(guī)模體量的國企陸續(xù)開展跟投探索，鼓勵增量投入，有了諸多豐富實(shí)踐。當(dāng)前項目跟投的現(xiàn)狀可總結(jié)為以下要點(diǎn)：
一是在行業(yè)上多領(lǐng)域延伸。跟投起源于風(fēng)險投資，在金融領(lǐng)域有著較好的適用基礎(chǔ)，后廣泛應(yīng)用于房地產(chǎn)領(lǐng)域，并為其帶來了飛速發(fā)展。實(shí)施跟投帶來的紅利，使得其進(jìn)入了國企的視野，不僅在金融領(lǐng)域、房地產(chǎn)領(lǐng)域都開展了項目跟投，還在新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域、傳統(tǒng)能源領(lǐng)域也展開應(yīng)用。
二是開展項目跟投的國企可分為商業(yè)一類和商業(yè)二類。從政策來看，我們可以看到“國有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)和創(chuàng)業(yè)投資管理企業(yè)、混合所有制企業(yè)、國有控股上市公司、國有科技型”多處于充分競爭行業(yè)和領(lǐng)域，資源配置、產(chǎn)品和服務(wù)高度市場化，符合商業(yè)一類的門檻要求，如深創(chuàng)投、?？低暋①F州省能礦物聯(lián)網(wǎng)科技有限公司等都是跟投機(jī)制運(yùn)用較好的商業(yè)一類國企。“兩類公司及其市場化投資業(yè)務(wù)”在資本運(yùn)作、國資布局、培育產(chǎn)業(yè)方面承擔(dān)著功能性任務(wù)，兼顧經(jīng)濟(jì)效益、社會效益，符合商業(yè)二類的基本要求，如漢江資本建立了“1+1＞2”項目跟投模式，激活競相發(fā)展動能。
三是適合項目跟投的項目可總結(jié)為具有一定風(fēng)險的新上項目、創(chuàng)新項目、市場化項目。同時，根據(jù)實(shí)操，以下項目通常不納入跟投：（1）非市場化項目，如公益性和承擔(dān)特殊任務(wù)的項目、政府及國資的政策性、指令性投資等，由于存在行政干預(yù)，社會效益往往先于經(jīng)濟(jì)效益；（2）主要依托所在企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資源或內(nèi)部市場開展的項目，依托于內(nèi)部交易，不存在市場風(fēng)險?？偨Y(jié)來說，具備市場風(fēng)險或創(chuàng)新風(fēng)險的項目才符合跟投的條件。
（二）當(dāng)前的主要問題
盡管項目跟投的熱度很高，橫向領(lǐng)域延伸，縱向適用場景豐富，但當(dāng)前政策和實(shí)操層面仍暴露出了一些問題。
一是對中長期激勵未形成普遍共識。部分國企尚未充分認(rèn)識到中長期激勵對其的促進(jìn)作用，即使注意到了也會因為風(fēng)險等原因持觀望態(tài)度，如跟投一旦失敗，是否會造成國有資產(chǎn)流失，投資責(zé)任如何追究問題。
二是實(shí)操環(huán)節(jié)存在設(shè)計難點(diǎn)。項目跟投激勵尚未發(fā)布官方標(biāo)準(zhǔn)化指引，此前國企改革的“1+N”政策體系中涵蓋項目跟投的政策大多為框架性、原則性規(guī)定，導(dǎo)致實(shí)操難度大。在不斷開展企業(yè)試點(diǎn)實(shí)踐總結(jié)過程中，國有企業(yè)積累了大量的經(jīng)驗和方法，但難以簡單復(fù)刻，容易在實(shí)操環(huán)節(jié)留下隱患，如退出環(huán)節(jié)不暢、激勵與約束不匹配。
三是配套機(jī)制建設(shè)不完善，實(shí)操中步履維艱。目前既無標(biāo)準(zhǔn)化指引，也缺乏執(zhí)行流程的配套機(jī)制。而跟投恰好需要多部門協(xié)調(diào)，如果是自下而上的推行方式，那么配套協(xié)調(diào)則成了掣肘推進(jìn)跟投的攔路虎。
三、案例分析-深創(chuàng)投項目跟投
根據(jù)公開資料，本文以深創(chuàng)投實(shí)施的項目跟投為例，剖析其在跟投進(jìn)入、分配、退出環(huán)節(jié)的設(shè)置與考量，以供城市國企借鑒。
圖1 項目跟投底層邏輯
深創(chuàng)投是1999年由深圳市政府出資，并引導(dǎo)社會資本出資設(shè)立的一家創(chuàng)投企業(yè)，目前已發(fā)展成為以創(chuàng)業(yè)投資、基金管理、紅土公募為主的綜合性投資集團(tuán)。截至2022年9月30日，深創(chuàng)投投資企業(yè)數(shù)量、投資企業(yè)上市數(shù)量行業(yè)領(lǐng)先：已投資項目1483個，累計投資金額約878億元，其中230家投資企業(yè)分別在全球17個資本市場上市，443個項目已退出（含IPO）。
不過當(dāng)下的輝煌業(yè)績離不開過去的摸索。2004年之前，深創(chuàng)投深受人才流失之苦，而創(chuàng)業(yè)投資是一個高度競爭的行業(yè)，風(fēng)險和不確定性較強(qiáng)，非常依賴于人才與機(jī)制。故而，2004年后，為了有效控制風(fēng)險，公司建立了項目跟投機(jī)制。彼時，A股市場處于股權(quán)分置狀態(tài)，再加上創(chuàng)業(yè)板政策一波三折，項目缺乏暢通的退出渠道，跟投退出效果不達(dá)預(yù)期；此后公司升級激勵機(jī)制，逐漸調(diào)整投資和退出策略，才構(gòu)建了激勵約束相容的跟投機(jī)制。
（一）如何進(jìn)入
首先，跟投人員的選擇傾向在兩類人群中考慮，第一類是決策人員，如高管、投決會常任委員；第二類是項目執(zhí)行操作人員，如投資經(jīng)理團(tuán)隊成員等核心骨干，并根據(jù)與項目的關(guān)聯(lián)緊密程度分為強(qiáng)制跟投人員和自愿跟投人員。其次，強(qiáng)制跟投人員的范圍有了明確界定，強(qiáng)制跟投人員范圍從所有高管精確到對項目投過贊成票的高管、投決會常設(shè)委員和投資經(jīng)理團(tuán)隊成員，即公司高管、投決會常設(shè)委員和投資經(jīng)理團(tuán)隊要對自己投過贊成票的項目負(fù)責(zé)，并與之深度綁定，這在激勵的基礎(chǔ)上增加了約束效力。
表3 深創(chuàng)投跟投人員選擇對比
其次，是跟投比例與額度。由于公開資料有限，以股權(quán)跟投項目為例，深創(chuàng)投規(guī)定：凡是對單個股權(quán)投資項目投贊同票的投決會常設(shè)委員，對單個擬投項目強(qiáng)制跟投1萬元，達(dá)年工資的30%停止跟投；項目團(tuán)隊強(qiáng)制跟投基金投資總額的1%。項目團(tuán)隊可以在投資項目中自愿跟投，自愿跟投額度最多不能超過基金投資總額的7.5%；深創(chuàng)投全員均可以在投資項目中自愿跟投，自愿投資額度最多不能超過深創(chuàng)投投資總額的15%。
一般來說，跟投額度主要受到跟投比例與計算基準(zhǔn)的影響。在實(shí)操中，總跟投比例則需要綜合考量項目體量規(guī)模、公司投資總額、國企對投資項目的控制權(quán)、跟投人員的出資能力等定量指標(biāo)，結(jié)合行業(yè)特點(diǎn)、公司發(fā)展階段等定量指標(biāo)確定。單一員工持股比例上限還需要依據(jù)相關(guān)政策法規(guī)執(zhí)行，尤其是股權(quán)跟投項目，有1%代位訴訟權(quán)、3%臨時提案權(quán)、5%重大股權(quán)變動警示線、10%臨時會議權(quán)、20%重大同業(yè)競爭警示線等規(guī)定。而計算基準(zhǔn)可用項目資金峰值或項目注冊金額或投資總額等指標(biāo)表示，本文采用的計算基準(zhǔn)是投資總額。
（二）如何分配及退出
在創(chuàng)立之初，深創(chuàng)投的收益分配規(guī)定是“2+8-1”的激勵機(jī)制，即被投項目2％收益獎勵分配給項目投資團(tuán)隊，集團(tuán)年度凈利潤8％獎勵給全公司員工，項目虧損則按實(shí)際損失額的1％罰扣。隨著深創(chuàng)投升級激勵機(jī)制，“2+8-1”的激勵機(jī)制改革為至“4+10-2”，項目投資團(tuán)隊獎勵比例提高到被投項目投資收益的4％，公司員工年度獎勵比例提高到集團(tuán)當(dāng)年凈利潤的10％，同時將項目虧損罰金從實(shí)際損失額的1％提高到2％。
通過變革，我們可以看到，深創(chuàng)投在新的一輪升級中強(qiáng)化了權(quán)責(zé)利對等原則，既增加了激勵，也強(qiáng)化了約束，更大的收益則有可能面臨更大的損失，需要承擔(dān)更大的責(zé)任。
深創(chuàng)投的跟投退出的方式有到期清算退出、境內(nèi)境外上市退出等方式。上文我們提及囿于當(dāng)時大環(huán)境限制，首次探索跟投機(jī)制時退出效果不達(dá)預(yù)期。此后，深創(chuàng)投逐漸調(diào)整投資和退出策略，一方面處理委托理財?shù)葰v史遺留問題，另一方面籌措資金堅持投資。股權(quán)分置改革、注冊制改革后，才解決了退出的主渠道問題。2021年其董事長倪澤望認(rèn)為，到期退出難問題仍存在于深創(chuàng)投，不過注冊制改革已經(jīng)使得上市退出通道更加暢通。
四、小結(jié)
通過深創(chuàng)投的案例分析我們可以看到，在跟投進(jìn)入、分配環(huán)節(jié)，強(qiáng)激勵強(qiáng)約束以及權(quán)責(zé)利對等原則都得到了深刻的體現(xiàn)；在跟投退出環(huán)節(jié)，仍然任重而道遠(yuǎn)。結(jié)合上文，本文認(rèn)為，倘若城市國企開展項目跟投，還需注意以下幾個問題。
一是國企領(lǐng)導(dǎo)人是否參與強(qiáng)制跟投的問題。根據(jù)下述兩個文件，相關(guān)人員需厘清身份邊界，審慎參與跟投，甚至強(qiáng)制跟投。根據(jù)《國企領(lǐng)導(dǎo)人員廉潔從業(yè)若干規(guī)定》中的第五條規(guī)定：“國企領(lǐng)導(dǎo)人不得有利用職權(quán)謀取私利以及損害本企業(yè)利益的下列行為：（1）在本企業(yè)的同類經(jīng)營企業(yè)、關(guān)聯(lián)企業(yè)和與本企業(yè)有業(yè)務(wù)關(guān)系的企業(yè)投資入股；…；（6）未經(jīng)批準(zhǔn)兼任本企業(yè)所出資企業(yè)或者其他企業(yè)、事業(yè)單位、社會團(tuán)體、中介機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)職務(wù)，或者經(jīng)批準(zhǔn)兼職的，擅自領(lǐng)取薪酬及其他收入。參考《關(guān)于國有控股混合所有制企業(yè)開展員工持股試點(diǎn)的意見》，該文規(guī)定：黨中央、國務(wù)院和地方黨委、政府及部門、機(jī)構(gòu)任命的國企領(lǐng)導(dǎo)人不得持股。所以城市國企在實(shí)施項目跟投機(jī)制時，應(yīng)當(dāng)對國企領(lǐng)導(dǎo)人的身份邊界加以確認(rèn)。
二是跟投天然“上持下”性質(zhì)與國企“上不持下”政策碰撞合規(guī)的問題。盡管“上不持下”的政策有了巨大的突破，但仍然是不可逾越的紅線。尤其是新設(shè)企業(yè)和新上項目，原主體項目人員參與跟投，跟投的必然是下屬公司或項目。所以面對跟投天然“上持下”性質(zhì)與國企“上不持下”政策沖突，有限制條件的跟投人員，應(yīng)當(dāng)按相關(guān)規(guī)定滿足條件后方可參與跟投。
三是跟投退出問題。跟投退出分為項目層面退出、員工層面退出（離職處理），項目層面退出又分為正常退出和提前退出。從國企開展項目跟投的反饋來看，退出環(huán)節(jié)不通暢是導(dǎo)致跟投失敗的重要原因之一。因此，涉及主體應(yīng)當(dāng)事先就項目正常退出、項目提前退出、員工層面退出（離職處理）、退出轉(zhuǎn)讓價格、承接方等事宜進(jìn)行約定，做好跟投軟著陸。
四是項目跟投的未來發(fā)展問題。中長期激勵方法是豐富的，與跟投類似的中長期激勵方法在文首也做了簡略對比，我們認(rèn)為項目跟投+風(fēng)險抵押金模式的中長期激勵機(jī)制是未來的創(chuàng)新發(fā)展之一。項目跟投中的虛擬跟投和風(fēng)險抵押基金模式存在著共性，激勵和約束性質(zhì)較強(qiáng)，而且不形成實(shí)質(zhì)性的股權(quán)或債權(quán)投資。因此，可考慮在設(shè)計項目跟投方式時，可視情況增加“風(fēng)險保障”環(huán)節(jié)，即規(guī)定相關(guān)主要負(fù)責(zé)人將每年獎勵年薪的一定比例作為風(fēng)險擔(dān)保金，待項目清算審計完成后，視盈虧狀況返還。若項目盈利，不僅全額返還，還有超額獎勵；若項目虧損，則在補(bǔ)足跟投人員應(yīng)承擔(dān)的虧損后，返還剩余風(fēng)險擔(dān)保金。