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作者：南京卓遠(yuǎn)上海公司 溫開元
隨著經(jīng)濟的發(fā)展，城投公司在推動城市發(fā)展中承擔(dān)的角色也在發(fā)生變化，由被動參與項目投資，轉(zhuǎn)為主動進(jìn)行產(chǎn)業(yè)投資；由資源政策驅(qū)動向產(chǎn)融結(jié)合、產(chǎn)業(yè)驅(qū)動轉(zhuǎn)型；由傳統(tǒng)的融資、代建平臺向城市綜合運營、產(chǎn)業(yè)運營服務(wù)商轉(zhuǎn)型。在進(jìn)行上述轉(zhuǎn)型的過程中，大多數(shù)城投利用產(chǎn)業(yè)基金，在推動自身轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)上，提升地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平，完善地區(qū)產(chǎn)業(yè)鏈布局。因此本文主要對于城投開展產(chǎn)業(yè)基金相關(guān)的運作模式與案例進(jìn)行研究分析。
01
研究目的
（一）城投公司由融資端向投資端轉(zhuǎn)型
過去十幾年，城投公司的定位為“城市融資建設(shè)主體”，成立相應(yīng)的城投、交投、水投等融資平臺，通過“整合資源－融資－投資建設(shè)－資產(chǎn)運營”的發(fā)展模式，獲得政府的資源注入、財政返還等收益。企業(yè)核心能力主要是融資能力、建設(shè)管理能力等，投資方面多為依靠政府的行政指令投資，自主性投資為輔。這種“重融資、輕投資”的發(fā)展模式導(dǎo)致城投公司經(jīng)營性產(chǎn)業(yè)（或項目）投資積累有限，一些地方的投融資企業(yè)還為此背上了沉重的債務(wù)包袱。
由于缺乏地方政府債務(wù)的有效管控以及投融資企業(yè)自身的體制機制缺陷，一些城投公司發(fā)展遇到了極大的困難，債務(wù)包袱過重，市場化程度低、自身造血功能不足等問題嚴(yán)重制約了城投公司的發(fā)展。財預(yù)[2017]50號文、財預(yù)[2017]87號文、財金[2018]23號文的相繼出臺后，國家對地方政府舉債融資監(jiān)管越來越嚴(yán)，意味著城投公司基本無法再通過傳統(tǒng)的方式承擔(dān)政府項目的融資與投資建設(shè)職能。
為維系企業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展，實現(xiàn)國有資本保值增值，防范系統(tǒng)性債務(wù)風(fēng)險，城投公司應(yīng)逐漸從“融資端”向“投資端”轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)變自身定位，作為“促進(jìn)城市健康發(fā)展的投資主體”，通過發(fā)起設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金，以基金的形式籌集資金，帶動相應(yīng)的融資需求，進(jìn)一步進(jìn)行產(chǎn)業(yè)培育，最終實現(xiàn)資本增值。在理順投資決策體制與機制的前提下，提升自身的投資能力及產(chǎn)業(yè)資源整合能力，形成產(chǎn)業(yè)需求拉動融資，市場化可持續(xù)發(fā)展的良性循環(huán)。
（二）推動城市轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要舉措
城投公司開展產(chǎn)業(yè)基金是其推動城市進(jìn)步、轉(zhuǎn)型發(fā)展新階段的重要舉措。與其過去依賴土地、城市資源、承擔(dān)大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)的時期有所區(qū)別，這一階段主要是依靠產(chǎn)業(yè)發(fā)展及科技創(chuàng)新帶動城市發(fā)展，通過投資于高端制造、新材料、新能源等重點產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，培育產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)，幫助城市完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，吸引高端人才。近期召開的中國共產(chǎn)黨第二十次全國代表大會、中央金融工作會議、中央經(jīng)濟工作會議也均對建設(shè)產(chǎn)業(yè)體系、促進(jìn)科技創(chuàng)新與先進(jìn)制造、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新等方面提出了相關(guān)要求。
黨的二十大報告提出了“建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系”的戰(zhàn)略任務(wù)，強調(diào)要“堅持把發(fā)展經(jīng)濟的著力點放在實體經(jīng)濟上，推進(jìn)新型工業(yè)化，加快建設(shè)制造強國、質(zhì)量強國、航天強國、交通強國、網(wǎng)絡(luò)強國、數(shù)字中國”；中央金融工作會議表示，要優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)，把更多金融資源用于促進(jìn)科技創(chuàng)新、先進(jìn)制造、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)，大力支持實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略，盤活被低效占用的金融資源，提高資金使用效率。優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，更好發(fā)揮資本市場樞紐功能，發(fā)展多元化股權(quán)融資，培育一流投資銀行和投資機構(gòu)；中央經(jīng)濟工作會議指出要以科技創(chuàng)新推動產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新，特別是以顛覆性技術(shù)和前沿技術(shù)催生新產(chǎn)業(yè)、新模式、新動能，發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。實施制造業(yè)重點產(chǎn)業(yè)鏈高質(zhì)量發(fā)展行動，加強質(zhì)量支撐和標(biāo)準(zhǔn)引領(lǐng)，提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈韌性和安全水平。大力推進(jìn)新型工業(yè)化，打造戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，加快傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，并鼓勵發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資、股權(quán)投資。
02
主要運作模式
（一）平層基金
1、概念
平層基金是指設(shè)立基金后，通過股權(quán)投資方式直接投資到產(chǎn)業(yè)項目或企業(yè)的投資行為。通過投向不同的行業(yè)及領(lǐng)域，如科技創(chuàng)新、新能源、高端裝備制造、環(huán)保、文化旅游等，幫助相關(guān)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級與發(fā)展。由于平層基金投資體量大多較小，大部分區(qū)縣級平臺采用平層基金的方式進(jìn)行產(chǎn)業(yè)投資。
2、運作機制
（1）投資策略
聚焦特定行業(yè)。平層基金一般在設(shè)立時，投資于特定的行業(yè)或領(lǐng)域，如新能源、新材料、裝備制造、生物醫(yī)藥等，具備專業(yè)性和深度，在創(chuàng)造投資價值和回報的同時，幫助城投公司深入理解和把握所投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢和機會，更好地管理和輔助參與被投企業(yè)的發(fā)展。
按階段進(jìn)行劃分。平層基金適合按照投資標(biāo)的企業(yè)所處的階段進(jìn)行劃分，根據(jù)目標(biāo)企業(yè)所處階段不同，產(chǎn)業(yè)基金分種子期（早期產(chǎn)業(yè)基金）、成長期產(chǎn)業(yè)基金和重組產(chǎn)業(yè)基金等。早期產(chǎn)業(yè)基金通常投資于有潛力的創(chuàng)業(yè)公司，幫助其進(jìn)行初期資本的籌集和業(yè)務(wù)模式的驗證；成長期產(chǎn)業(yè)基金通常投資于已經(jīng)具備一定規(guī)模和市場份額的公司，幫助其進(jìn)一步擴大生產(chǎn)能力、開拓市場和提升競爭力；重組產(chǎn)業(yè)基金投資于處于困境中的公司，通過改善經(jīng)營狀況、優(yōu)化資源配置和整合產(chǎn)業(yè)鏈條，幫助企業(yè)實現(xiàn)轉(zhuǎn)型和復(fù)蘇。
投資于多個項目。平層基金一般會籌備多個項目，通過投資于不同的，以多個項目的綜合收益衡量投資效果。
（2）資金募集
平層基金在設(shè)立時資金募集分為兩種情況，經(jīng)濟發(fā)展情況較好的地區(qū)，可以通過外部募資的方式，由各級國資平臺與其他外部資金聯(lián)合出資設(shè)立平層基金；經(jīng)濟發(fā)展情況較為一般的地區(qū)，平層基金的大部分資金由國資平臺的自有資金進(jìn)行出資。大部分區(qū)縣級城投公司成立產(chǎn)業(yè)基金是以自有資金進(jìn)行出資。
（3）基金管理
成為基金管理人對于資質(zhì)、自身專業(yè)程度、市場化運作能力等的要求都比較高，因此對于城投公司而言，平層基金的基金管理人一般多選用外部專業(yè)機構(gòu)擔(dān)任；部分具備基金管理人資質(zhì)的城投公司，會與外部專業(yè)機構(gòu)聯(lián)合，采用雙GP的模式兩方協(xié)助管理基金，通過學(xué)習(xí)外部專業(yè)機構(gòu)的管理方式、運作理念等，提高自身募資投資研判的能力，培養(yǎng)專業(yè)化人才；個別公司會自行承擔(dān)基金管理人職責(zé)。基金按照市場化方式退出，如并購、上市、份額轉(zhuǎn)讓等。
3、案例簡析—疌泉中設(shè)建筑基金
（1）基本情況
江蘇疌泉中設(shè)智慧建筑產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）（簡稱“疌泉中設(shè)建筑基金”）由泰州市瑞信產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）、江蘇省政府投資基金（有限合伙）、泰州市產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）、中城建第十三工程局有限公司以及崇寧資本管理有限公司聯(lián)合成立，崇寧資本管理有限公司為基金管理人?；鹨延?019年9月12日完成了中國證券投資基金業(yè)協(xié)會產(chǎn)品備案，產(chǎn)品備案編號：SGV352。
（2）運作機制
投資策略。疌泉中設(shè)建筑基金主要圍繞國家和江蘇省對建筑產(chǎn)業(yè)現(xiàn)代化發(fā)展戰(zhàn)略投資的方向，重點投資智慧建筑、新材料、新能源、生態(tài)環(huán)保、新一代信息技術(shù)、智能制造、智慧園區(qū)等領(lǐng)域，積極對智慧建筑、智慧城市上下游產(chǎn)業(yè)鏈上的相關(guān)新興產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢企業(yè)進(jìn)行布局，推進(jìn)江蘇省智慧建筑、智慧城市、智能制造及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
目前已投資中震科建（深圳）控股有限公司、南京中科煜宸激光技術(shù)有限公司、江蘇和天下節(jié)能科技股份有限公司、江蘇大力神管樁有限公司、中茵微電子（南京）有限公司、成都頻岢微電子有限公司、蘇州和陽智能制造股份有限公司及蘇州昆侖綠建木結(jié)構(gòu)科技股份有限公司。
資金募集。疌泉中設(shè)建筑基金的資金來自泰州東部新城發(fā)展集團有限公司自有資金、其他泰州市國有平臺以及江蘇省政府投資基金。
基金管理。基金管理人是由泰州市國資部門選聘的市場化基金管理平臺，管理人主要負(fù)責(zé)項目標(biāo)的尋找、投資盡調(diào)、投后管理、基金日常運作等工作。
（二）母基金
1、概念
母基金并不直接投資于具體項目，而是通過“1+N”的基金架構(gòu)，通過一支產(chǎn)業(yè)母基金投向若干支子基金，通過子基金對不同的投資領(lǐng)域進(jìn)行布局，充分發(fā)揮基金引導(dǎo)、資本放大的功能。
2、運作機制
（1）投資策略
規(guī)模較大。母基金本身的投資規(guī)模一般都比較大，并可通過杠桿放大效應(yīng)，形成更大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)基金集群，帶動產(chǎn)業(yè)投資與產(chǎn)業(yè)發(fā)展。
投資多元化。城投公司設(shè)立母基金及若干支子基金，通過子基金對地區(qū)發(fā)展核心產(chǎn)業(yè)或是集團核心業(yè)務(wù)板塊等不同領(lǐng)域進(jìn)行投資布局，投資項目多元化，減少了經(jīng)營風(fēng)險，尤其是對于城投公司陌生的投資領(lǐng)域，可以避免城投公司通過直接投資或者直接經(jīng)營所帶來的經(jīng)營風(fēng)險，同時，又通過多元化投資獲取了投資收益，推動了行業(yè)多元化布局，有利于國有資產(chǎn)保值增值。
發(fā)揮雙層杠桿作用。母基金是連接資金端和資產(chǎn)端的重要樞紐。通過母、子基金雙層的投資模式，母基金可在子基金的層面發(fā)揮二級杠桿作用，城投公司利用產(chǎn)業(yè)投資基金對其他社會資本的杠桿撬動作用，以較少的資本金撬動更大的資本進(jìn)行投資，與其他社會資本收益共享、風(fēng)險共擔(dān)，有利于降低自身投資風(fēng)險，促進(jìn)金融資源高效配置，同時，也克服了自身資金不足所帶來的投資約束。
（2）資金募集
母基金的投資規(guī)模較大，一般由發(fā)起主體聯(lián)合其下屬各級公司共同出資，或者由發(fā)起主體聯(lián)合其他國資平臺共同出資設(shè)立。
（3）基金管理
母基金的一般自主進(jìn)行管理，作為母基金的管理人，最核心的內(nèi)容是把控各個子基金的投資策略，尋找各個投資領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)的項目，推動區(qū)域核心產(chǎn)業(yè)發(fā)展，同時對市場上各家GP的團隊、行業(yè)深度、過往業(yè)績、投資策略等進(jìn)行研究分析，通過詳細(xì)的數(shù)據(jù)分析及全面的投資交流，幫助子基金遴選出真正有核心能力、風(fēng)控水平高的基金管理人。通過到期退出、份額轉(zhuǎn)讓、讓利退出、整體接續(xù)等方式進(jìn)行退出。
3、案例簡析—A市交通產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金
（1）基本情況
A市交通產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金采用“1+N”的總體架構(gòu)，即1只母基金、若干支子基金的模式。母基金主要發(fā)揮國有資本的引導(dǎo)和帶動作用，在子基金層面上進(jìn)行杠桿放大。設(shè)定不同子基金的投資方向，按照市場化原則進(jìn)行運作?；鸫胬m(xù)期暫定15年，總規(guī)模100億元，首期50億元。
（2）運作機制
投資策略。根據(jù)A市交通集團目前路橋隧、鐵路及綜合樞紐、土地整理及建設(shè)開發(fā)、交通相關(guān)產(chǎn)業(yè)及持有型物業(yè)、商貿(mào)物流等五大業(yè)務(wù)板塊的布局，結(jié)合集團功能定位和資源優(yōu)勢，主要圍繞基礎(chǔ)設(shè)施、不動產(chǎn)投資、產(chǎn)業(yè)并購升級、定增混改、A市高鐵樞紐經(jīng)濟區(qū)產(chǎn)業(yè)投資五個方向，子基金成熟一支，投資一支。
通過基金模式放大資金杠桿，推動交通集團基礎(chǔ)設(shè)施投融資模式創(chuàng)新、集團各業(yè)務(wù)板塊外延；通過市場化運作，培養(yǎng)專業(yè)化的金融團隊；并以基金為載體，將集團內(nèi)市場化投資納入基金投資范疇，由母基金統(tǒng)籌布局，對子基金進(jìn)行分類管理，實現(xiàn)一體化運作，未來將其它金融類業(yè)務(wù)納入，打造成金融服務(wù)板塊。
資金募集。母基金資產(chǎn)配置主要服務(wù)于集團戰(zhàn)略發(fā)展布局，同時為確保母基金能在年內(nèi)注冊成立，母基金首期不引入外部投資人，子基金引入外部杠桿資金。
基金管理。為了快速培養(yǎng)專業(yè)管理團隊提高國有資本管理能力，A市交通集團成立了基金管理公司服務(wù)于母基金，自設(shè)立之初起積極按照市場化機制運行，并根據(jù)母基金投資策略，布局相關(guān)產(chǎn)業(yè)板塊，推動集團產(chǎn)業(yè)鏈延伸拓展。子基金的基金管理模式類似于平層基金。
03
城投基金管理公司的運作
（一）設(shè)立意義
城投公司設(shè)立基金管理公司的核心目的在于培養(yǎng)自身的管理能力，通過市場化運作，成為高層次、專業(yè)化的金融投資運作平臺，進(jìn)一步提高國有資本管理能力。近年來，從中央到地方，各地國企紛紛成立私募基金管理公司，將其作為國有資本運營管理轉(zhuǎn)型的重要抓手。運用好基金這一金融工具，提升股權(quán)投資的管理能力，培養(yǎng)專業(yè)金融人才，對城投公司發(fā)展具有十分重要的意義。
（二）存在的問題
1、基金運作經(jīng)驗不足，市場化招聘較難
大部分城投公司成立基金管理公司后，由公司或集團投資部、戰(zhàn)略發(fā)展部等部門人員在其中任職，這些人員在基金的募投管退各個方面的運作經(jīng)驗相對不足，因此需要進(jìn)行市場化招聘。但是由于高層次的管理人才大多集中于核心城市，對于區(qū)位優(yōu)勢不足的地區(qū)，開展市場化招聘相對較為困難。
2、市場化運作有所限制
對于市場化的基金而言，管理體制、薪酬激勵等均較為完善，但是對于國資平臺而言，管理體制、薪酬激勵等方面可能會受到其自身屬性的限制，很難完全按照市場化的基金進(jìn)行運作管理。
（三）設(shè)立條件
1、平層基金管理人
需要具有一定數(shù)額的資本金；與產(chǎn)業(yè)基金公司、產(chǎn)業(yè)基金托管人在行政上、財務(wù)上相互獨立；具有完備的風(fēng)險控制制度和內(nèi)部管理制度；最近三年內(nèi)未曾有過不良管理業(yè)績或受過管理機關(guān)、司法機構(gòu)的重大處罰；同時具備足夠的、合格的專業(yè)人才。
2、母基金管理人
需要具備中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案認(rèn)可的私募基金管理人資質(zhì)；具有健全的投資管理、風(fēng)險控制、財務(wù)管理、項目遴選和投資決策機制，具備良好的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和風(fēng)險控制制度；基金管理人及其董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他從業(yè)人員在最近三年無重大違法行為；具備足夠的、合格的股權(quán)投資、資產(chǎn)管理工作或相關(guān)業(yè)務(wù)的專職高級管理人員，母基金合伙協(xié)議須對基金管理團隊的核心人員進(jìn)行鎖定。母基金存續(xù)期間被鎖定人員如發(fā)生變動，須按照上述條件進(jìn)行相關(guān)人員補充；母基金投資進(jìn)度完成70%前，鎖定的管理團隊核心成員不得募集、管理相同投資領(lǐng)域、相同地域、相同投資階段和相同投資策略的其他基金。
（四）發(fā)展趨勢
目前對于基金的監(jiān)管趨嚴(yán)，體現(xiàn)在基金管理人層面主要表現(xiàn)為：加強私募基金管理人的資質(zhì)要求和準(zhǔn)入審核，提高市場準(zhǔn)入門檻；提高私募基金管理人的信息披露要求，加強對投資者的公開透明度；私募基金管理人的風(fēng)險管理能力需不斷提高，建立完善的風(fēng)險防范機制。據(jù)中基協(xié)官網(wǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2023年11月1日，年內(nèi)注銷私募基金管理人已達(dá)2378家，超去年全年注銷機構(gòu)總數(shù)。
04
小 結(jié)
參與和利用產(chǎn)業(yè)投資基金將是城投公司發(fā)展的一大趨勢。城投公司參與產(chǎn)業(yè)投資基金，不僅僅是政府政策安排，也是其轉(zhuǎn)型的內(nèi)在發(fā)展要求。城投公司業(yè)務(wù)以公益性、準(zhǔn)公益性業(yè)務(wù)為主，投資回報較低，造血能力不強，需要通過經(jīng)營機制變革，產(chǎn)業(yè)布局調(diào)整增強造血機制，同時城投公司可以通過產(chǎn)業(yè)基金，推進(jìn)地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，構(gòu)建更加高效的產(chǎn)業(yè)鏈格局，推動區(qū)域核心產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。