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新型冠狀病毒來勢洶洶，但“十四五”謀劃之年也如期而至。疫情并不會阻礙我們對于城投“十四五”的研究和部署，反而會促進我們在這方面的投入和分享。自2月起，南京卓遠將在一季度推出18篇城投“十四五”規(guī)劃專欄文章，為全國城投人奉上知識大餐，共啟“十四五”輝煌愿景。（注：文中所指的城投，屬廣義范疇，包含各類政府平臺公司）
一、城投公司與資產證券化
（一）現(xiàn)狀分析
2、以地方融資平臺公司為債務人的基礎資產。
3、待開發(fā)或在建占比超過10%的基礎設施、商業(yè)物業(yè)、居民住宅等不動產或相關不動產收益權。但當地政府證明已列入國家保障房計劃并已開工建設的項目除外。
4、最終投資標的為上述資產的信托計劃受益權等基礎資產。
根據目前城投普遍情況，以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產較多。因此，對于城投公司而言，ABS基礎資產主要應關注那些收入來源于使用者付費以及其他財產類收益的收益權類資產。
（二）典型案例-華能瀾滄江水電收益權專項資產管理計劃
華能瀾滄江水電收益權專項資產管理計劃是典型的以準經營項目收益權作為基礎資產的資產證券化項目。發(fā)起時，華能水電將漫灣一期水電站未來五年內合計24億元水電銷售收入轉讓給資產支持專項計劃，接著專項計劃以此為基礎發(fā)行總面額20億元的專項計劃受益憑證。其中，優(yōu)先級收益憑證19.8億元，向投資者公開募集；次級收益憑證2000萬元由華能水電持有。招商證券作為計劃管理人負責對計劃賬戶內資金進行管理。
項目：華能瀾滄江水電收益權專項資產管理計劃
規(guī)模：20億元人民幣（優(yōu)先級19.8億元、次級2000萬元）
擔保：中國農業(yè)銀行提供全額不可撤銷的連帶責任擔保
信用評級：AAA級
資料來源：公開資料，南京卓遠整理
（三）城投轉型與資產證券化
在當前監(jiān)管政策趨嚴、城投公司紛紛轉型的行業(yè)背景下，資產證券化是幫助城投公司盤活存量資產，形成融資補充的重要路徑。與項目收益?zhèn)推胀▊啾?，資產證券化具有四方面優(yōu)點：
一是可以提高資產流動性。通過資產證券化實現(xiàn)資產出售(SPV)，將不具流動性的資產轉化為具有流動性的貨幣資產。
二是融得資金用途不受限制。資產證券化融資資金用途不受限制，可以有效支持城投公司轉型。
三是資產證券化可以通過結構化、第三方擔保等內外部增信方式提高證券信用評級，有效降低融資成本。這對于主體信用評級不高的城投公司是十分有利的。
四是資產證券化能有效調整融資企業(yè)期限、利率配置，匹配多層次需求。償付層級越高利率水平越低，償付層級越靠后，其風險溢價越高。
二、資產證券化發(fā)展要點
（一）基礎資產
表1：我國資產證券化重要政策梳理
圖1：城投ABS交易結構圖
2、城投ABN
資產支持票據（ABN）是交易商協(xié)會下監(jiān)管的資產證券化產品，城投公司必須擁有交易商協(xié)會會員資格才能發(fā)行。ABN的發(fā)行總體分為兩類，一類是由SPV作為發(fā)行載體，這與ABS類似，只是在基礎資產、交易結構、信用評級等方面有些區(qū)別；另一類是由發(fā)行機構作為ABN發(fā)行載體，相當于用基礎資產作為抵押發(fā)行抵押債券。由于并沒有實現(xiàn)“真實出售”，所以此類產品的資金監(jiān)管程序更為嚴格，且多以定向發(fā)行為主。
（二）風險控制
資產證券化屬于標準化產品，風險控制有一整套相對固定的標準。下文主要將圍繞城投發(fā)行量最大的基礎設施收益權類資產的有關風險點做一個梳理。
首先，根據滬深交易所《基礎設施類資產支持證券掛牌條件確認指南》，基礎資產包括：市政設施類、交通設施類以及公共服務類。基礎資產產生的現(xiàn)金流應當獨立、穩(wěn)定、可預測，且存續(xù)期應當與資產支持證券相匹配；其次，主體準入標準方面，一般要求城投運營基礎資產相關業(yè)務2年以上且主體評級達到AA級及以上。此外，城投最近兩年不存在嚴重違法失信行為；最后，在交易方面，出于增信考慮，城投向專項計劃轉讓基礎資產往往存在較大折價。但是，根據相關規(guī)定，折價太大可能因“明顯不合理價格”緣由被撤銷，導致資產證券化失敗。
